泡泡玛特三季报“暴雷”，但符合“最悲观预期”，华尔街怎么看？
泡泡玛特2026年三季度销售数据遭遇“滑铁卢”， 整体营收同比暴跌45%-50% 。这一数据虽然不及多数投行此前的预期，但正如高盛所言， 已触及市场“最悲观预期”的底部 。 泡泡玛特门店 网络图 据追风交易台10月27日消息，面对高基数带来的断崖式下滑，华尔街四大行（摩根大通、花旗、高盛、野村）在最新的研报中 集体下调了盈利预测与目标价 。当前的焦点已从过去的“超高速增长”叙事，彻底转向 库存去化、大店坪效、海外定价策略以及利润率的保卫战 。 四季度能否企稳，将成为决定股价走向的“生死考验” 。 此外，高盛特别指出， 公司于2026年8月底宣布了一项人民币20亿至50亿元的六个月股票回购计划，但截至报告发布时尚未动用 。这一潜在的回购行动可能在股价承压时提供一定支撑，是投资者需要密切关注的变量之一。 核心数据透视：高基数下的全面“失速” 泡泡玛特三季度销售数据呈现出全区域、全渠道的显著下滑，直接打破了此前的增长神话。核心原因是 2025年三季度的超高基数 ——彼时公司正处于Labubu等爆款IP驱动的高速增长期，三季度整体增速高达245%-250%。 分区域来看： 中国市场 ：整体同比下滑25%-30%。其中，线下渠道相对抗跌，同比仅下滑5%-10%； 线上渠道则重挫45%-50% ，花旗和高盛均指出这一数字弱于此前追踪数据（高盛此前追踪的第三方平台线上增速约为-30%）。 亚太市场 ：同比下滑65%-70%； 美洲市场 ：同比下滑70%-75%，高盛指出这一数字也弱于其信用卡消费追踪数据； 欧洲及其他地区 ：同比下滑50%-55%，与预期基本吻合。 摩根大通在三季报发布前预测整体跌幅约为37%，实际结果落在买方预期区间（约40%-50%跌幅）的低端，即 最悲观预期的边缘 。高盛则明确表示，该结果"与最悲观投资者的预期基本一致"。 华尔街集体“砍价”：评级分化，四季度成关键试金石 三季度是全年最艰难的基数对比期， 管理层在三季度业绩电话会上释放了以下信号： 中国市场四季度预计环比小幅增长，全年仍有望实现正增长； 海外市场四季度将随传统旺季到来实现环比改善，但欧洲存在一定不确定性； 下半年毛利率较上半年下降 不超过2个百分点 ，主要原因是海外收入占比下降（海外毛利率高于国内）以及部分海外市场主动调价以保持竞争力，而非清仓式促销； 运营费用率将高于上半年，主要由海外新店开设带来的人工、租金和装修费用驱动。 面对惨淡的三季报，华尔街四大投行无一例外地下调了目标价，但对后市的评级立场出现明显分化： 利润率保卫战：海外降价与大店扩张的双刃剑 摩根大通（减持，目标价从110港元下调至100港元）： 摩根大通最为悲观，认为三季度是又一次“重置”， 四季度将是下一个压力测试 。该行将2026年全年营收预测下调至约300亿元人民币（同比降20%），核心盈利下调至79亿元人民币。 花旗（买入，目标价从198港元下调至162港元）： 尽管三季度不及预期，但花旗预计 四季度将受季节性因素提振出现环比改善 ，全年营收预计同比下降16%。管理层仍预计中国市场全年营收将保持正增长。 高盛（中性，目标价从139.5港元下调至119港元）： 将2026-2028年净利润预测下调18%-22%。高盛指出，尽管四季度有望环比改善，但 下半年利润率将面临承压 。 野村（中性，目标价从164港元下调至141港元）： 将2026-2028年营收和盈利预测分别下调8%-10%和11%-14%。野村认为，资本市场可能需要等待到2027财年，才能看到业务真正企稳的更多信号。 投资者必须高度警惕即将到来的利润率收缩。摩根大通、花旗、高盛均在报告中指出， 2026年下半年毛利率（GPM）预计将比上半年下降不超过2个百分点 。 海外定价重置： 毛利率下滑的核心原因在于高毛利的海外收入占比下降，以及 为了保持竞争力而在部分海外市场（如美国）进行的战略性降价 （高盛估计此举影响毛利率约1个百分点）。 运营成本（OPEX）攀升： 泡泡玛特正在加速海外旗舰店的扩张。 三季度末美国门店数量已突破100家 ，巴黎和伦敦旗舰店也相继落地。大店模式虽然带来了数倍于普通门店的客流量和新客获取率，但也导致了 租金、人工等固定成本的刚性增加 。在销售疲软的背景下，这将引发明显的经营去杠杆效应，摩根大通预计 下半年净利润率将下滑至约21% 。 尽管表观数据难看，但底层运营指标释放了积极信号，这也是避免市场彻底恐慌的关键底线。 库存拐点已现： 摩根大通和花旗均强调， 集团总库存已在5月份见顶，8月份开始下降，并在9月底呈现明显的下降趋势 。公司重申了严格的库存控制， 没有进行大规模清仓促销的计划 ，而是通过跨区域调拨（如中国支援海外消化库存）和新渠道来健康去化。 供应链效率提升： 泡泡玛特在总部成立了全球采
